百合股份(603102)：25H1代工业务彰显增长韧性 重视跨境业务的发展方向

　　事件：公司发布2025 年半年报，25H1 公司实现营业收入4.20 亿元，同比+2.06%，实现归母净利润0.72 亿元，同比-13.37%。其中，25Q2 公司实现营业收入2.13 亿元，同比-4.44%，实现归母净利润0.37 亿元，同比-23.79%。　　25H1 代工业务实现双位数增长，自主品牌业务受行业需求影响较大。　　1）分销售模式看，25H1 合同生产/自主品牌分别实现收入3.66/0.52 亿元，分别同比+10.71%/-33.61%，其中25Q2 合同生产/自主品牌分别同比+9.83%/-52.84%。　　2）分剂型看，25H1 功能饮品保持良好增长态势，实现收入1.20 亿元，同比+18.41%，软胶囊实现收入1.51 亿元，同比-6.03%，其余主要剂型中，25H1 粉剂/片剂/硬胶囊/组合及其他分别实现收入0.58/0.46/0.22/0.20亿元，分别同比+35.99%/-20.11%/-33.94%/+61.92%。　　3）分地区来看，25H1 公司境内/境外分别实现收入3.79/0.39 亿元，分别同比-1.73%/+66.43%。　　在激烈的竞争环境中，25H1 公司代工业务收入实现双位数的亮眼增长，而自主品牌的收入下滑显著我们判断主要系：1）去年同期高基数；2）公司自主品牌主要销售的线下传统渠道存在流量下滑的影响，行业整体承压。　　25H1 毛利率下滑显著，盈利能力承压。25H1 公司实现毛利率36.22%，同比-3.28pct，实现归母净利率17.10%，同比-3.04pct。费用端来看，25H1公司销售/管理/研发/财务费用率分别为9.06%/4.80%/3.46%/-1.70%,分别同比-0.41/+0.34/-0.10/-0.01pct。整体来看，25H1 公司净利率下滑主要系毛利率的影响。此外，公司管理费用率有所提升，我们判断主要系公司战略转型中的费用投入。　　新西兰Ora 工厂股权交割完成，期待后续境外工厂贡献增量。25 年4 月14 日，公司公告拟使用自有资金1624 万新西兰元（折合人民币6700 万元）收购新西兰Ora 工厂（Oranutrition Limited）56%股权，2024 年新西兰Ora 工厂营业收入/净利润分别同比+102%/+178%，呈现强劲增长态势，我们预判，在当前保健品行业跨境产品需求持续向好的背景下，Ora工厂预计将在2025 年呈现较好表现，有望为公司贡献重要的业绩增量。　　未来Ora 工厂配置国内智能灌装线，可同步处理中英文标签及溯源二维码印刷，支持“7 日定制套装”等创新业态，公司将借力新西兰资源深耕中国、拓展澳新。　　积极求变把握市场需求，发力“药食同源”赛道。在自主品牌方面，25 年4 月，公司正式推出药食同源专业品牌膳宝特，基于亚洲人特有的代谢特征与营养需求，构建“滋・润・护・健・疏・气”六大精准滋养系列，塑造差异化产品矩阵，当前产品已进入胖东来等渠道。公司把握“药食同源”商品进口便利化政策机遇，将跨境合作技术成果转化为国内药房渠道竞争力，构建 “国际研发-国内转化-药房落地” 的闭环体系，未来将联合国内龙头药房开展 “新西兰健康之旅” 会员活动，参访奥克兰研发中心，强化科技背书。　　投资建议：我们认为，公司在营养健康食品的代工业务表现出韧性增长，短期将成为规模增长的核心驱动力，未来期待跨境业务及宠物业务逐步为公司提供业绩新增量。我们预计公司2025-27 年分别实现营业收入11.17/12.86/14.46 亿元，同比+39%/+15%/+13%，分别实现归母净利润1.69/2.05/2.36 亿元，同比+21%/+21%/+15%,EPS 分别为2.64/3.20/3.68元/股，对应PE 分别为16X/13X/12X，维持“推荐”评级。　　风险提示：行业需求恢复不及预期风险、市场竞争加剧风险、食品安全风险。 【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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